6次遞交招股書、3次衝刺IPO的艱難曆程

2020年4月，城市更新運營服務商錦和商業（603682.SH）在上交所主板上市，發行9450萬股，發行價格7.91元/股，新股募集資金總額7.47億元。這昭示著房地產及周邊商業IPO上市的破冰，也使得錦和商業成為中國城市更新第一股。

不過，這樣的稱號背後，是錦和商業6次遞交招股書、3次衝刺IPO的艱難曆程。

錦和商業成立於2007年，主要采用“承租運營”經營模式，即從房東手中承租具有租賃價值提升空間的既有建築，經過定位、改造提升後，通過招商和後續運營獲得租金收入和物業管理收入等，可以概括為“二房東”的生意。

目前，錦和商業累計承租運營的項目36個，已投入運營和正在改建麵積累積近80萬平方米，業務區域涵蓋了上海、北京、杭州、南京、蘇州等城市。

但在錦和商業近年來承租運營的園區中，有多個園區項目的土地使用權實際使用情況與規劃用途不一致，並且存在數個園區的土地性質為劃撥土地的情形，這是困擾著行業發展的最大障礙，也是困擾錦和商業上市核心問題。

2016年3月，錦和商業“一戰”IPO被否。

時任證監會發審委在審核中發現，錦和商業及控股子公司承租運營的18個園區中，有越界創意園、越界·永嘉庭等13個園區項目的土地使用權實際使用情況與規劃用途不一致，並且存在9個園區的土地性質為劃撥土地的情形。

雖然錦和商業隨後根據相關政策文件中關於“支持以劃撥方式取得土地的單位利用存量房產、原有土地興辦文化創意和設計服務，在符合城鄉規劃前提下土地用途和使用權人可暫不變更”的規定，提出其承租劃撥土地用於園區經營的行為應當得到政策支持，但是由於未能充分證明自己符合“以劃撥方式取得土地的單位”的主體資格，本次衝刺IPO仍以失敗告終。

2017年11月7日，錦和商業“二戰”IPO又遭否決。

除了核心的土地使用合規性問題，園區改造過程中是否存在關聯交易、流動資產均遠低於流動負債、租金收入緣何遠高於租金成本、利潤對關聯方是否存在重大的依賴等等問題也成為本次拒令的原因。

屢戰屢敗卻屢敗屢戰，兩次被拒後，錦和商業於2018年12月“三戰”IPO，並選擇中信建投替換華西證券作為保薦機構，同時新增了資產評估複核機構上海華眾。

吸收了前兩次的失敗經驗，錦和商業為本次IPO做了更充分的準備。麵對越來越多實際使用情況與規劃用途不一致的園區土地項目，錦和商業在2019年8月13日更新的申報稿中堅稱其“用地政策符合國家相關政策文件規定”；又援引《促進上海創意與設計產業發展的實施辦法》（滬經信都〔2018〕339號）等新政策，為土地產權問題做出了一係列新的解釋。除此之外，錦和商業還獲得了有關部門就部分項目作出的正麵答複，例如上海市文創辦肯定“越界·蘇河匯”項目符合有關申報認定條件。

伴隨市場發展，又盼來政策鬆動，錦和商業的IPO長跑終於在“三戰”後衝刺成功。

不過，公司固有的風險並未隨著上市而終結。第一，關於土地用途的爭議仍然存在。據招股書披露，錦和商業承租運營園區項目中，有9個園區承租的建築物所在土地為物業產權方以劃撥方式取得，並有15個園區土地實際使用與規劃不一致。第二，部分園區中存在尚未取得產權的房產，截至 2020年1月末，其承租運營的園區中無證房產及臨時建築麵積共計5.84萬平方米。此外，財務層麵風險仍在，如公司項目收入集中度較高、流動比率與速動比率較低等。這些是錦和商業上市後需要持續麵對的問題，亦是行業後來者衝擊IPO需要重點把控的難題。

雖艱但勝，有錦和商業在前，為園區運營商上市之路破了冰，德必集團隨後的成功就更像是一個春天到來的信號。